（报告出品方/分析师：东吴证券 苏立赞 钱佳兴 许牧）
1.1. 多次本钱运作打造航天电子配套龙头
公司为航天电子行业领军企业，主要从事航天电子、无人体系及高端智能装备、电线电缆等产物的研发、消费与贩卖。
公司前身为武汉电缆（团体）股份仅限公司，主营电线电缆、铝杆加工等，经过多次资产重组，先后完成向航天高科技产业转型，于 2016 年基本完成航地利代企业类资产的全体上市。
2021 年 12 月，公司拟经过非公开刊行召募资金不凌驾 41.36 亿元，投向多个航天航空产业化项目，2022 年 10 月 13 日已获证监会批准批复。
1.2. 实控报答航天科技团体，优质科研院所资产丰厚
公司实控报答中国航天科技团体仅限公司，直接和直接共持有公司 28.46%的股权。
1.3. 航天电子产物为主，多范畴纵深提高
公司主要从事航天电子、无人体系及高端智能装备、电线电缆等产物的研发、消费与贩卖。
航天电子产物主要包含测控通讯、惯性导航、机电组件和集成电路，无人体系及高端智能装备主要包含无人机体系、准确制导产物体系、智能感知、特种电机、高端智能装备等体系及办事。电线电缆产物主要包含民用导线、电缆及军用特种电缆产物。
1.4. 航天产物营收奉献明显，民用产物业务快速提高
近五年来业务收入及归母净利润增长安定，主要得益于航天产物比年来需求繁茂、订单富裕，2021 年业务收入 160 亿元，同比增长 14%，归母净利润 5.5 亿元，同比增长15%，2022 年前三季度，归母净利润增上进一步提升，到达 17%。
航天产物奉献主要收入，获益于国度航天遗址的发达提高，航天产物营收增速分明，毛利率凌驾 20%。
无人体系和高端智能装备产物主要包含无人机体系、准确制导产物、智能感知、特种电机等，主要用于国防装备、物流运输、伶俐消费、安防等范畴。
2.1. 无人机：研产消费上风分明，“飞鸿”系列无人机国表里热销
2.1.1. 三军无人机型谱项目研制总体单位
公司的无人体系主要包含无人飞行器、无人车辆、无人舰船、无人潜器等，开始使用于军事范畴，后广泛使用于民用范畴，并展现螺旋式的提高趋向。无人体系具有干系主管部分核发的研制消费资质，是三军无人机型谱项目研制总体单位及无人机体系会合采买及格需求商名录单位。
2.1.2. “飞鸿”产物系列化，“侦察+干扰+打击”构建战场综合上风
“飞鸿”无人机产物系列丰厚，现已构成“远中近团结”、“上下速互补”、“安稳翼旋翼兼具”、从 300g 至 8t 级超长程、长程、中长程、巡飞作战四大系列 30 余型产物。
产物系列化，“侦察+干扰+打击”构建战场综合上风。
FH-95 无人机电子反抗才能突出，可以干扰毗连不同兵器体系的数据网络，同时对被克制目标可举行摧毁。
FH-97 在察打一体打击上上风明显，能实行 6 小时以上全地利、全天候、全疆域战场态势感知，打击才能强，更适配高烈度战争，打击职责由埋于弹舱内的 12 枚 FH-901 巡飞子弹完 成。
FH-901 巡飞弹是集侦察、多模制导和打击多种伎俩为一体的空中智能准确打击弹药，投放后自主组网编队，构成广域打击蜂群，多角度对目标实行多域准确打击。
军贸市场开启第二增长曲线。
公司承当国内十余型战争战术级无人装备研发，产物作为新一代无人智能装备的代表到场开国 70 周年阅兵仪式；国际市场上，“飞鸿”产物远销 10 多个国度，依靠“好用”、“耐用”的特点创建军贸市场的精良口碑，为公司后续开启第二增长曲线奠基基本。
2.1.3. 航天飞鸿红利才能明显提升，业务增长潜力大
子公司航天飞鸿比年营收和红利才能均有明显提升。2021 年飞鸿公司的业务收入和净利润到达 2018 年的 156%和 184%，完成快速增长，研发用度率提升分明，2021 年到达 12%，公司研发创造才能强，无人机业务是公司将来紧张增长点。
2.1.4. 扎根陆军拓展空军，争做国内军用无人机“第三极”
从营收端来看，我国军用无人机主要有“翼龙”和“彩虹”，公司军用无人机品种丰厚，尤其是近距无人机在陆军占据主体位置（数目维度），现在正往空军等其他兵种举行拓展，争做国内军用无人机的“第三极”。
2.1.5. 二十大明白提高无人智能作战力气，军用无人机出息宽广
二十大报告指出要“增速无人智能作战力气提高”。军用无人机作战功效多，广泛使用于对地打击、电子干扰、空中搏斗和反导拦阻等方面。
比年举世军用无人机市场范围激增，复合年增长率到达 8%。在“增速无人智能作战力气提高”背景下，我国军用无人机市场出息宽广且将坚持高速增长，估计将来 3 年均匀增速凌驾 15%，高于举世市场预期增速，宽广的市场空间将持续动员公司无人机业务增长。
2.2. 准确制导炸弹：性价比上风明显，“飞扬”产物深受用户喜爱
准确制导炸弹兼具平凡炸弹和导弹的功能，其本钱固然比平凡弹药高，但由于精度大幅提升，从杀伤后果看准确制导炸弹的作战好效本钱仅为平凡炸弹的 1/10，性价比上风分明。
2.2.1. 航天科技团体唯一制导总体单位，“飞扬”产物军贸市场着名度高
公司系航天科技团体唯一准确制导炸弹总体单位，“飞扬”系列产物具有小型化、高精度、低本钱、智能化等上风，其精良功能已在军贸市场取得验证。
产物掩盖面广，涵盖 25 千克到 1000 千克多种分量级、红外/可见光/反辐射/GPS/INS/复合制导办法的多种准确制导炸弹，型号包含 FT-1、FT-2、FT-3、FT-4、FT-5、FT-6、FT-7、FT-8、FT-9、FT-10 和 FT-12 等。
2.2.2. 飞扬装备业务收入和净利润大幅度提升
2019、2020、2021 年飞扬装备营收同比增速为 489%、79%、102%，净利润同比增速为 1441%、293%、115%，2021 年完成营收 22,405 万元、净利润 1,131 万元，正成为公司新的利润增长点。
2.2.3. 广泛使用于古代战争，市场空间快速增长
准确制导炸弹在古代战争中占据紧张位置，使用比例不休上升。1991 年海湾战争中空袭制导炸弹仅占 7%，而 2011 年的利比亚战争中制导兵器占总投弹量比例已凌驾 90%。
俄乌战争中两边多次使用高精度制导兵器完成精准打击，俄罗斯接纳“伊斯坎德 尔-M”导弹在内的多种高精度兵器瘫痪乌克兰军事基本办法、军用机场、弹药库等高代价军事目标；乌克兰使用“标枪”等导弹对俄方主战坦克、军事机场举行精准打击。
2026 年估计我国市场范围凌驾 1500 亿元。
准确制导兵器在古代战争中有至关紧张的位置，随着武艺晋级以及本钱下降会驱动它在实践中的使用愈加广泛，2026 年估计我国准确制导兵器市场范围将到达 1553 亿元。
公司航天产物业务为航天电子产物的研发、计划、制造、贩卖，主要包含航天测控通讯、惯性导航、机电组件、集成电路等范畴。
公司在干系行业范畴内坚持国内抢先水平，配套比例较高。
3.1. 集成电路：寻求自主可控，专项职责中体现出色
集成电路产物主要由子公司年代民芯策划消费，产业链较完备。年代民芯现在已构成集集成电路计划、制造（不包含晶圆加工）、封装、测试为一体的产业链，取得国度级集成电路计划企业认定荣誉。
集成电路产物分为芯片器件和模块产物两类。
芯片器件以中、高端为主线，依托雄厚的航资质源和武艺上风，产物触及数字电路、模仿电路及殽杂信号电路的研发，使用范畴涵盖卫星导航、通讯、盘算机、仪器仪表、汽车电子及消耗类电子产物。模块产物在集成电路的基本上举行全体方案研发，为导航、计时授时、医疗、小家电等范畴提供全体处理方案。
多款产物在北斗导航、载人航天、探月工程等严重航天专项中体现精良。
宇航用高速高精度数模转换器先后在北斗组网卫星、天宫对接和嫦娥奔月中履历磨练，实践证实武艺水平已到达国际抢先。同时，公司构成了以 FPGA、CPU 为中心的国产化、高功能、低本钱宇航微电子全体处理方案，为多个国度严重工程项目型号配套。
3.2. 测控通讯：坚持较高配套比例，富裕获益于航天遗址提高
测控通讯产物主要包含卫星、火箭的遥测遥控产物和卫星导航产物，主要由航天长征火箭、上海航天电子和重庆航天火箭电子等子公司举行消费，此中航天长征火箭武艺沉淀雄厚，系我国航天测控、传感器与卫星导航武艺的开发者、中心单位。
测控通讯是航天范畴的紧张构成局部，富裕获益于我国航天遗址的快速提高。
比年来举世卫星发射数目持续增长，在轨卫星数目不休增多，停止 UCS 2022 年 4 月 30 日统计数据，现在举世共 5463 颗卫星，此中美国和我国分散有 3433 颗和 541 颗。二十大报 告明白提出“增速建立航天强国”的目标，将来我国航天遗址将坚持长时快速增长态势。
3.3. 惯性导航：航天体系中心需求商，产物拓展航天外范畴
惯性导航系自主式导航体系，事情时不依托外界信息，不向外辐射才能，不易遭到干扰。公司惯导产物积极向多范畴拓展，不仅向航天范畴配套，还积极拓展导弹、运输机、直升机、鱼雷、地表装备等范畴。
实战化练习大幅提升导弹等斲丧品需求，推进惯导业务快速提高。
实战化练兵是如今军事练习的主要特点，将接纳更多的实弹计划，加大对导弹、弹药等的斲丧，增长惯导业务的采买需求。
3.4. 机电组件：眷注细分范畴，提高安定
公司机电组件产物主要包含火箭、卫星、飞机、核能等产物配套的使用的电毗连器、继电器、微波器件等，此中继电器和电毗连器是公司的传统上风业务，具有多年的武艺积累和完满的航空航天配套产物，品格过硬、可靠性高。
4.1. 军工高景气动员卑劣繁茂需求
国防预算持续增长，装备采买比例提升。我国国防预算逐年增长，现在位居天下第二。
以 2020 年稳定价美元汇率盘算，2021 年我国军费凌驾俄、法、英三国之和，逆势同比增长 7.1%。在军费构成中，装备采买用度比例不休提升，已到达 40%以上。
4.2. FH-97A 将来可作为四代机忠实僚机
FH-97A 将来可作为四代机的忠实僚机，量产后将给公司业绩带来高弹性。FH-97A 接纳与四代机相似的 DSI 两侧进气和隐身计划，机腹有 8 发伸缩托盘式的导弹舱，具有高续航、高携弹量的特点，既能共同有人战机作战，也能充任空中导弹货仓，一旦量产将为公司业绩带来十分强的弹性。
4.3. “飞扬”产物低本钱化紧跟将来提高趋向
俄乌战争标明低本钱兵器将是将来战场的主流，“飞扬”紧跟趋向。俄军低本钱多量使用每枚约 100 万美元的 Kalibr 巡航导弹；战场上的大疆无人机也依靠其低价、功效丰厚遭到眷注。“飞扬”产物小型化、低本钱的特点紧跟将来兵器装备趋向，后续在国内装备或对外出口中上风明显。
4.4. 股权勉励和定增长一步引发产物增长潜力
2020-2022 年，分散对无人机子公司和准确制导炸弹业务地点的子公司实行股权勉励，并引入战略投资者，可能提升产业人才步队的积极性，进一步开释企业创新力和活力。
2021 年底公司定增 41 亿元，主要用于无人机和智能电子信息体系等项目，为公司长时持续增长注入动力。
4.5. 航天九院旗下唯一上市平台，可能获益于院所改制
航天九院部下的研讨所武艺才能突出，在干系范畴占据龙头位置，随着研讨所改制以及军民交融的不休推进，可能开释研讨所创新活力。
航天电子作为航天九院旗下唯一上市平台，公司可能多益于团体的变革增效，进一步提升公司红利才能。
5.1. 中心假定
航天电子是国内航天电子配套领军企业，获益于我国航天遗址提高与军工行业高景气。
公司无人体系和高端智能装备处于快速提高期，将成为公司新的利润增长点。“飞鸿”无人机系列产物武艺才能一流，吸引国表里广泛眷注。
2022 年 11 月珠海航展上展现的 FH-97A 忠实僚机，接纳与歼-20 相似的 DSI 两侧进气和隐身计划，机腹有 8 发伸缩托盘式的导弹舱，具有高续航、高携弹量的特点，可作为歼-20 的忠实僚机。将来公司无人机业务快速放量的背景下，其范围效应将带来利润的快速增长。
准确制导炸弹“飞扬”系列性价比、着名度双高，在 A 股军工上市公司有稀缺性，团结古代战争广泛使用的背景，将来业绩增长上风明显。
公司航天电子产物触及测控通讯、惯性导航、机电组件、集成电路等范畴，属于公司的传统上风产业，一直坚持国内抢先水平，配套比例较高。
公司的电线电缆业务主要依托子公司年代民芯，比年来增速也较快，同时公司积极向特种电缆业务转型，随着中国特种电缆市场的快速增长，特种电缆也约莫成为利润新增长点。
公司在 2021 年对无人机业务子公司航天飞鸿、准确制导炸弹业务子公司飞扬装备实行股权勉励，可能进一步伐动公司无人体系和高端智能装备产业人才步队的积极性，开释企业创新力和活力，推进产业快速提高。同时，公司拟经过定增投向多个航空航天产业化项目，2022 年 10 月 13 日公司告示定增募投取得证监会批准批复。
从募投项目建立周期来看，十四五中终期公司产能可能快速提升，将为公司业绩带来新的快速增长时。
我们估计公司2022、2023、2024年航天军用产物营收增速为17%/15%/15%，毛利率为23%/23%/23%，民用产物品营收增速为12%/12%/12%，毛利率为11.32%/11.32%/11.32%。
5.2. 红利猜测
5.3. 估值
中无人机、航天彩虹、纵横股份和航天电子业务，军事我国无人机装备的主要需求商，可将它们选作可比公司举行相对估值法测算。
综合上述，基于思索无人机，准确制导兵器以及航天电子等产物门路放量，我们估计公司 2022-2024 年归母净利润分散为 6.57/7.62/8.76 亿元；对应 EPS 分散为 0.24/0.28/0.32 元；PE 分散为 26X、22X、20X。
1）市场动摇风险、行业订单不及预期风险：航天产物在武艺上开举事度大，准确性和可靠性要求高，公司产物质量存在不确定性。别的，新冠疫情的高影响性会对产业链形成不成控影响，叠加大局经济下行约莫使得订单不及预期；
2）产能扩张进度不及预期风险：公司产能扩张速率约莫不及预期；
3）募投项目历程不及预期风险：公司募投的项目存在武艺开发和科研后果产业化难度大的成绩，定增募投后果约莫不及预期。
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